近年來，國內資產(chǎn)管理業(yè)發(fā)展迅猛，在服務投融資需求、改善社會融資結構等方面發(fā)揮了積極作用，但其野蠻生長也導致了諸多亂象，蘊涵了較高的金融風險。2018年4月27日，中國人民銀行等四部委發(fā)布的《關于規(guī)范金融機構資產(chǎn)管理業(yè)務的指導意見》（下稱“資管新規(guī)”）開始補齊資產(chǎn)管理領域的監(jiān)管短板，為資產(chǎn)管理業(yè)的規(guī)范健康發(fā)展奠定了制度基礎。借助資產(chǎn)管理監(jiān)管框架完善的東風，加快國內資產(chǎn)管理市場發(fā)展的基礎建設，完善資產(chǎn)管理市場體系，推動資產(chǎn)管理業(yè)的持續(xù)健康發(fā)展，有助于優(yōu)化金融體系結構、提高資本市場效率、服務實體經(jīng)濟，對降低企業(yè)融資成本、去杠桿和防范金融風險都大有裨益。

監(jiān)管體系不僅直接決定了資產(chǎn)管理業(yè)的發(fā)展脈絡和競爭態(tài)勢，也從根本上決定了資產(chǎn)管理市場的價值創(chuàng)造與繁榮程度。資產(chǎn)管理服務提供者眾多，從股權角度看，既有獨立型資產(chǎn)管理機構，也有銀行、證券、保險等金融機構旗下的資產(chǎn)管理機構；從發(fā)展模式看，存在精品店、多元精品店和綜合型資產(chǎn)管理機構；從業(yè)務范圍看，有全能型、專業(yè)型、服務型等資產(chǎn)管理機構。盡管各類機構的資產(chǎn)管理業(yè)務領域和發(fā)展重點存在差異，但資產(chǎn)管理產(chǎn)品和服務實質存在較多相似之處，其替代性也較強。這就意味著資產(chǎn)管理業(yè)更適合功能導向為主的監(jiān)管架構。從美歐發(fā)達資產(chǎn)管理市場的實踐來看，資產(chǎn)管理業(yè)的監(jiān)管體系無論是采用單一監(jiān)管體系還是雙峰模式、多頭協(xié)調，本質上都是對資產(chǎn)管理業(yè)進行功能監(jiān)管，對同類型的資產(chǎn)管理業(yè)務在產(chǎn)品結構、風險管理、業(yè)務行為、信息披露等方面適用同一標準，減少監(jiān)管套利，鼓勵公平競爭。監(jiān)管體系普遍重視投資者利益保護，對資產(chǎn)管理機構的行為實施強有力的監(jiān)管，如強化信息披露、注重市場監(jiān)督、防范利益沖突等，旨在引導資產(chǎn)管理機構切實履行受托責任，為投資者創(chuàng)造價值。事實上，只有資產(chǎn)管理業(yè)長期為投資者創(chuàng)造價值，資產(chǎn)管理市場的繁榮才有堅實的基礎。

資金是資產(chǎn)管理業(yè)發(fā)展的“源頭活水”，資產(chǎn)管理行業(yè)的資金來源主要是機構客戶和個人客戶資金。持續(xù)穩(wěn)定的資金來源能夠幫助資產(chǎn)管理機構作出長期安排，也有利于資本市場的穩(wěn)定，而短期資金主導的資產(chǎn)管理市場不僅導致助長助跌的順周期行為，加大資本市場的波動性，也會迫使資產(chǎn)管理機構行為短期化。一般情況下，機構投資者比個人投資者有更長的投資周期，更專業(yè)的投資者知識，相應具有較寬的投資視野。2016年末，全球資產(chǎn)管理機構的管理規(guī)模為76萬億美元，其中59.2%來自機構客戶；2015年末，歐洲資產(chǎn)管理業(yè)的客戶中，機構客戶占比高達73%，其中保險和養(yǎng)老金各占27%，合計占到54%，其他機構（公司、捐贈基金、政府、中央銀行、主權財富基金）等占18%；美國資產(chǎn)管理市場的資金來源中，機構和個人養(yǎng)老金與保險資金合計占比約為53%，美國共同基金業(yè)管理的資產(chǎn)中來自IRA賬戶（Individual Retirement Account，個人退休賬戶）的養(yǎng)老金資產(chǎn)占比就超過20%；2015年末，英國的基金市場中保險公司及養(yǎng)老金的占比達到75.6%。

資產(chǎn)管理機構管理的資產(chǎn)最終投向各類資本市場工具，資本市場的發(fā)展程度和基礎資產(chǎn)的多寡直接決定了資產(chǎn)管理市場的容量和前景。鑒于投資者普遍存在的“本土偏好”，本土資本管理市場的廣度、深度和效率直接關系到資產(chǎn)管理業(yè)的容量和風險管理手段的選擇。美國和西歐是全球數(shù)一數(shù)二的資產(chǎn)管理市場，與這兩個地區(qū)發(fā)達的資本市場密不可分。美國資本市場的龐大容量不僅使本國的資產(chǎn)管理機構投資中境外資產(chǎn)的占比較低，也吸引全球其他地區(qū)的資產(chǎn)管理機構紛至沓來，美國資產(chǎn)成為全球投資者開展國際資產(chǎn)配置時的重要底倉。歐元區(qū)資本市場一體化程度高，為資產(chǎn)管理機構開展歐元區(qū)境內的跨境投資提供諸多便利，打破了歐元區(qū)內部原來的國別投資壁壘。倫敦發(fā)達的資本市場不僅造就了英國發(fā)達的資產(chǎn)管理業(yè)，也使得其資產(chǎn)管理業(yè)具有典型的外向型特征，客戶和投資資產(chǎn)均覆蓋全球主要地區(qū)。中國香港、新加坡、盧森堡等地區(qū)發(fā)達的資本市場也助推其在全球資產(chǎn)管理市場中占據(jù)一席之地。此外，資本市場中局部市場和底層資產(chǎn)的發(fā)達程度也會影響到資產(chǎn)管理機構的業(yè)務選擇，資產(chǎn)管理機構因地制宜發(fā)展業(yè)務往往會出奇制勝。

產(chǎn)管理市場體系自下而上包含資本市場、資產(chǎn)管理產(chǎn)品、資產(chǎn)管理服務三個層次的架構，每一層次的架構分別發(fā)揮不同的作用，各司其職，不可或缺。

資本市場的主要職責是提供豐富多樣的基礎投資工具，如股票、債券、非上市股權、非標準化債權、夾層、期貨、期權等，為資產(chǎn)管理產(chǎn)品和服務提供基本條件。資產(chǎn)管理產(chǎn)品是對接資本市場和資產(chǎn)管理服務的橋梁，也是投資者獲取資產(chǎn)管理服務的主要方式。資產(chǎn)管理產(chǎn)品的類別和風險收益特征的多樣化對投資者選擇資產(chǎn)管理服務具有重要的導向作用。資產(chǎn)管理服務是資產(chǎn)管理機構的核心功能，也是資產(chǎn)管理產(chǎn)品背后的能力。資產(chǎn)管理機構主要提供資產(chǎn)配置、資產(chǎn)負債管理、投資組合管理、風險管理、稅務籌劃等方面的服務，其資產(chǎn)管理服務水平和能力的高低決定了資產(chǎn)管理產(chǎn)品的廣度和收益，也最終決定了投資者對資產(chǎn)管理機構的選擇。

自下而上看，資產(chǎn)管理市場的三層次是探尋資產(chǎn)管理服務實質的過程，資本市場提供的投資工具是服務基礎，資產(chǎn)管理產(chǎn)品是服務載體，資產(chǎn)管理機構的專業(yè)能力是服務實質。自上而下看，資產(chǎn)管理市場的三層次是資產(chǎn)管理機構開展服務的組合與包裝過程，通過專業(yè)能力來開發(fā)適合的資產(chǎn)管理產(chǎn)品獲客，最終通過組合管理來落實到資本市場的投資工具中，實現(xiàn)對實體經(jīng)濟的對接，以專業(yè)能力創(chuàng)造、傳遞價值。

一是以機構監(jiān)管為主，功能監(jiān)管仍在起步階段。中國資產(chǎn)管理業(yè)目前依然處在機構監(jiān)管為主、向功能監(jiān)管體制轉型之中，不同資產(chǎn)管理機構對應不同的監(jiān)管機構，監(jiān)管機構除了承擔市場準入、業(yè)務監(jiān)管的職責外，還有培育市場和機構的強烈愿望，希望壯大監(jiān)管機構的市場影響力和話語權。在這種監(jiān)管格局下，不同機構開展相同或類似資產(chǎn)管理業(yè)務沿用不同的名稱，適用不同的規(guī)則，監(jiān)管真空與監(jiān)管重疊并存，增加了監(jiān)管的復雜性。即使資管新規(guī)提出“同一類型的資產(chǎn)管理產(chǎn)品適用同一監(jiān)管標準”，不同監(jiān)管機構對于監(jiān)管對象的資產(chǎn)管理業(yè)務和其他業(yè)務的監(jiān)管也可能不加區(qū)分，最終會對資產(chǎn)管理業(yè)的競爭格局產(chǎn)生較大沖擊。

二是資本市場發(fā)展滯后，基礎金融工具比較匱乏。國內資本市場經(jīng)過多年的發(fā)展已經(jīng)取得長足進展，但其發(fā)展仍然滯后于經(jīng)濟發(fā)展的需求，既不能很好地滿足實體經(jīng)濟的融資需要，也制約著資產(chǎn)管理業(yè)的發(fā)展。例如，債券市場缺少充足的長期限債券供給，客觀上給保險機構等長期投資者的資產(chǎn)負債管理造成困難；衍生品市場發(fā)展滯后，導致風險對沖工具缺乏，資產(chǎn)管理機構在資本市場劇烈調整時缺少風險管理手段；國內股票市場牛短熊長的局面，導致權益類資產(chǎn)管理產(chǎn)品在國內的發(fā)展不充分，也導致國內股權資本缺乏，企業(yè)負債率較高；非標債權已經(jīng)成為社會融資的重要途徑，但非標資產(chǎn)投資依然面臨較多的政策束縛，制約資產(chǎn)管理機構主動創(chuàng)設金融產(chǎn)品。

三是機構投資者的占比較低，個人投資者仍占較大比例。國內資產(chǎn)管理市場中，機構投資者的占比尚低，個人投資者表現(xiàn)活躍。除保險公司外，養(yǎng)老金、主權財富基金、捐贈基金等主流機構投資者在國內資產(chǎn)管理市場的參與度不足，其市場化投資管理機構尚在探索之中。例如，養(yǎng)老金中只有社?；?、企業(yè)年金和少量基本養(yǎng)老基金進入資產(chǎn)管理市場。另外，部分參與資產(chǎn)管理市場的機構投資者不成熟，表現(xiàn)出行為短期化，與其資金屬性、投資目標等不匹配，倒逼資產(chǎn)管理機構行為短期化。在國內主要資產(chǎn)管理產(chǎn)品中，個人投資者仍然占據(jù)重要甚至主要地位，投資者機構化任重道遠。例如，開放式基金的客戶中，2015年機構客戶占比才首次超過50%，2016年末個人投資者的占比達到42.31%；在銀行理財中，2017年底，面向個人投資者發(fā)行的理財產(chǎn)品存續(xù)余額占全部理財產(chǎn)品存續(xù)余額的66.99%。

四是資產(chǎn)管理產(chǎn)品化不足，產(chǎn)品類型和功能同質化嚴重。國內資產(chǎn)管理市場中仍以專戶管理，資產(chǎn)管理的產(chǎn)品化程度較低，即使產(chǎn)品化程度較高的公募基金業(yè)，其產(chǎn)品的管理規(guī)模也低于專戶規(guī)模，管理效率相對較低。同時，雖然國內資產(chǎn)管理產(chǎn)品數(shù)量眾多，但產(chǎn)品的差異化程度較低，投資收益目標、投資策略、投資范圍的多元化程度不夠。從2017年底的統(tǒng)計結果來看，國內絕大多數(shù)資產(chǎn)管理產(chǎn)品是預期收益型的產(chǎn)品，銀行理財中的25%是保本理財，非保本理財中多數(shù)也有預期收益；信托產(chǎn)品中固定收益型產(chǎn)品的占比也在多數(shù)；在公募基金中，貨幣基金占比過半。預期收益型產(chǎn)品是利率市場化進程中的存款替代品，其投資目標相對單一，而國內的股票型產(chǎn)品、絕對收益產(chǎn)品、特定投資目標的產(chǎn)品則供給不足，與國際市場存在明顯差距。

五是資產(chǎn)管理機構能力存在短板，服務范圍相對狹窄。國內資產(chǎn)管理業(yè)的發(fā)展時間相對較短，各類資產(chǎn)管理機構的資產(chǎn)管理能力有待提高。例如，公募基金的市場化程度較高，但在資產(chǎn)負債管理、資產(chǎn)配置、負債驅動型投資方面存在不足，銷售能力也存在短板；信托機構具有投資上的靈活性，但其優(yōu)勢主要在非標準化債權投資，在公開市場投資方面存在明顯弱勢；保險資產(chǎn)管理機構具有資產(chǎn)配置和資產(chǎn)負債管理經(jīng)驗，但產(chǎn)品研發(fā)能力和市場化程度是短板。資產(chǎn)管理機構雖然存在“一招鮮吃遍天”的可能，但在快速變化的資產(chǎn)管理市場中，擁有全面資產(chǎn)管理能力的資產(chǎn)管理機構才能穿越周期。

完善功能監(jiān)管為主的監(jiān)管體系，推動業(yè)務規(guī)則趨向一致。落實中央金融工作會議精神，按照資產(chǎn)管理新規(guī)制定的監(jiān)管原則，完善機構監(jiān)管與功能監(jiān)管相結合的監(jiān)管體系，更加注重功能監(jiān)管和行為監(jiān)管，營造公平競爭環(huán)境，保護投資者利益。監(jiān)管實務中建議堅持“三個注重”：第一，注重監(jiān)管的全面性，對各類金融機構的資產(chǎn)管理業(yè)務實現(xiàn)全面的監(jiān)管，實現(xiàn)監(jiān)管的機構、業(yè)務和流程全覆蓋，消除監(jiān)管真空，堵塞監(jiān)管漏洞，從根本上保護投資者利益；第二，注重監(jiān)管的統(tǒng)一性，對同一類型的資產(chǎn)管理業(yè)務統(tǒng)一監(jiān)管標準，統(tǒng)一市場準入，統(tǒng)一業(yè)務門檻，統(tǒng)一業(yè)務要求，實現(xiàn)同類資產(chǎn)管理業(yè)務運作的條件一致、程序一致、利益保障一致，從根源上消除監(jiān)管重疊不一和監(jiān)管套利；第三，注重監(jiān)管的公平性，厘清監(jiān)管的定位，確立監(jiān)管姓監(jiān)、監(jiān)管中立的原則，重視營造公平競爭的政策環(huán)境，推動各類資產(chǎn)管理機構百花齊放、百花爭艷，保護投資者的合法權益。為補齊監(jiān)管短板，實現(xiàn)監(jiān)管標準的統(tǒng)一，可以對不同資產(chǎn)管理業(yè)務設置標準，同時盡可能消除不同資產(chǎn)管理機構之間在開展同類業(yè)務時面臨的差異性，為資產(chǎn)管理機構的同臺競爭、公平競爭提供條件。

推動國內機構投資者發(fā)展壯大，發(fā)揮長期資金的獨特優(yōu)勢。一是推動現(xiàn)有機構投資者加快進入資產(chǎn)管理市場，采取市場化的投資管理機制，如加快基本養(yǎng)老和職業(yè)年金的外部委托管理步伐，推動高校捐贈基金的市場化投資管理，鼓勵主權財富基金投資境內市場。二是注重引導投資者行為長期化，發(fā)揮長期資金的獨特優(yōu)勢，如引導企業(yè)年金的機構采取長期的委托管理和考核激勵方式，改變投資行為短期化帶來的畸形后果，切實發(fā)揮長期投資者的優(yōu)勢和功能。三是放松長期機構投資者的政策約束，為長期資金根據(jù)自身特性和投資目標開展資產(chǎn)配置和投資管理提供可能，加快其對接實體經(jīng)濟、股權資本的步伐。

大力拓展投融資渠道，深化資本市場建設。首先，大力拓展投融資渠道建設，鼓勵各類合法的債權、股權投融資活動充分發(fā)展，形成股權與債權、一級與二級、直接融資與間接融資、公募與私募、場內與場外等共存的多層次資本市場體系，為企業(yè)融資提供多樣化的選擇，為資產(chǎn)管理機構通過直接融資方式直接對接實體經(jīng)濟提供方便。其次，認可非標準化資產(chǎn)的投融資價值，掃除資產(chǎn)管理機構開展項目投資的諸多政策限制，為資產(chǎn)管理機構主動創(chuàng)設金融投資工具、縮短融資鏈條、降低融資成本提供路徑，推動非標準化資產(chǎn)的標準化，提升非標資產(chǎn)的流動性，提升市場效率。再次，注重金融衍生品市場的發(fā)展，推動利率/股指期貨、期權等衍生品的發(fā)展，為資產(chǎn)管理市場提供必要的風險管理工具。最后，注重資本市場的基礎制度建設，注重信息公開和投資者利益保護，為各類投資者參與資本市場提供保護機制。

加快資產(chǎn)管理產(chǎn)品化步伐，豐富資產(chǎn)管理產(chǎn)品供給。資產(chǎn)管理產(chǎn)品的標準化程度越高，信息相對公開透明，資產(chǎn)管理效率則越高，有助于降低投資門檻，發(fā)展資產(chǎn)管理普惠服務。資產(chǎn)管理機構要重視資產(chǎn)管理服務的產(chǎn)品化步伐，通過發(fā)展旗艦產(chǎn)品、明星產(chǎn)品提升市場影響力、創(chuàng)造收益，凝聚投資者人氣，增進投資者對資產(chǎn)管理機構的信心和信任。國內利率化基本完成和剛性兌付打破為國內資產(chǎn)管理產(chǎn)品發(fā)展提供了新的機遇，資產(chǎn)管理機構需要結合自身優(yōu)勢，關注客戶需求的變化，從投資而非銷售的角度來開發(fā)合適的產(chǎn)品，豐富資產(chǎn)管理產(chǎn)品的供給。

提升資產(chǎn)管理機構的綜合實力，揚長避短地尋求發(fā)展機遇。資產(chǎn)管理機構應該重視以下五大能力：一是阿爾法主動管理能力，即在特定資產(chǎn)類別中具有絕對的投資優(yōu)勢，可以取得穩(wěn)定的超額回報；二是貝塔規(guī)模經(jīng)營能力，能夠把握市場機會，通過運營能力或成本優(yōu)勢實現(xiàn)規(guī)模擴張；三是渠道能力，能夠迅速獲客并了解客戶需求，提供合適的產(chǎn)品；四是風險管理能力，能夠全面有效地管理風險，在重大危機中化危為機；五是為投資者提供量身定制的解決方案的能力。資產(chǎn)管理機構可以根據(jù)自身的資源稟賦、發(fā)展戰(zhàn)略，在上述能力中選擇一個或數(shù)個重點建設，形成自身的比較優(yōu)勢和專業(yè)特長。需要指出的是，戰(zhàn)略定位本身也是一種重要的能力，資產(chǎn)管理機構要揚長避短，錯位競爭，才能在激烈的資產(chǎn)管理競爭中不斷發(fā)展壯大。